讲演摘要凯发k8体育官网登录

一、1999-2000年：科索沃干戈对科网的影响

在上周周报中，咱们重心有计划了：1999年科索沃干戈-油价抬升-好意思国通胀-好意思联储加息，这一历程对好意思国大盘和科网有何影响？

中枢论断是：干戈带来的油价高涨推升了通胀，说念琼斯工业指数在1999年Q3阶段性受到扼制，在2000年1月见顶下落；而纳斯达克科网弘扬更强劲，未受到紧缩影响、泡沫极点滞后好意思联储初次加息9个月。

二、1999-2000年：历史解释，安详的产业高景气，不错阶段性治服高油价和加息

（1）分母端：科索沃干戈激发流动性紧缩

1999年头OPEC减产+科索沃干戈（1999.3-1999.6），油价从10好意思元/桶涨至30好意思元以上；好意思联储1999年6月重启加息周期，至2000年5月共6次加息，好意思股流动性转向紧缩。

（2）分子端：千年虫换机潮相沿的高景气预期

千年虫叙事自1996-1998年发酵，主流媒体宣传、好意思国国会记载、总统发表谈话，金融、医疗、军工、政府系统优先建筑硬件与系统bug，带来1998-1999年科网产业链的订单繁茂。

与之对应的是1999年科网龙头的功绩弘扬：戴尔净利润增速55%，微软73%，IBM22%，英特尔21%，均保管高增或较1998年大幅提速。

况且市集预期，跟着2000年的到来，系统崩溃带来的换机潮还能延续。

（3）1999年市集弘扬：基本面高增、治服了流动性紧缩、科网估值泡沫化

纳斯达克100指数（龙头）在1999年的EPS增速为60%，对应PE（TTM）95x，对应动态PE 65x。

99年是科网泡沫化加重的一年，由于预期千禧年的到来会进一步驱动小企业/个东说念主的换机周期，科网功绩的繁茂治服了利率抬升的影响，纳指创出新高。

（4）2000年市集弘扬：当基本面恶化、临了一根稻草也不错压垮骆驼

“千年虫”并未爆发，媒体褒贬这是科技公司捏造的“世纪骗局”。2000年3月的科网高点，看似由“微软反把持”戳破泡沫，实则是基本面的负向螺旋。

企业提前干预的换机/系统升级，透支了改日2-3年的行业需求，2000年3-4月科网龙头清晰的财报数据大面积miss，一些.com公司启动收歇。

在2000年底，好意思国瞎想机电子居品的库存达到了历史级别的岑岭，存货积压进一步压制了改日的功绩弘扬。至2001年，纳指100指数的利润增速从1999年的60%跌至 -50%，科网传说就此隔断。

三、回到当下：抛开地缘和高油价，哪些行业改日可能保执安详的高景气？

现在光通讯等国外AI链27年能见度加深，仍是笃定的景气地点，亦然现时机构的主仓位所在，不外其与现时中东干戈变化相对挂钩（油价→好意思国利率环境→好意思国AI→国内供应链），短期波动率仍难以遏抑。

参考科网夙昔的教化，当下寻找一些改日能保执安详高景气的行业，要是景气趋势与地缘和高油价相对脱敏，那么不管下一阶段好意思伊样式怎样演绎，齐应该具备竖立上的上风。

因此，从遏抑组合波动率和对冲的角度，咱们提议在国外算力之余，赓续竖立两个基本面自身便处于朝上趋势中、且受油价影响较小的β地点：储能链（逆变器/锂电链）、国产AIDC链（尤其是字节链）。

风险辅导：地缘政事风险，国外通胀风险，国内稳增长战术低预期等。

讲演正文

一、本周不雅点

咱们在上周周报中，留神张开了1999年科索沃干戈对后续好意思国财富价钱的传导：1999年科索沃干戈-油价抬升-好意思联储加息，对好意思国大盘和科技股有何影响？

中枢论断是：1999年上半年科索沃干戈升级，布油从10好意思元/桶高涨至30好意思元/桶以上，激发1999年6月好意思联储开启新一轮加息周期，并聚首加息6次。

在此历程中，与工业成本更关连的说念琼斯指数在1999年Q3颤动回踩，阶段性受到油价和加息的压制，Q4赓续随科网泡沫冲高后，最初于2000年1月见顶；

而科网纳斯达克指数则并未受到流动性紧缩的影响，自好意思联储初次加息、至2000年3月纳指见顶，区间纳指高涨91%、迎来临了的猖獗，指数高点滞后于好意思联储加息9个月。

由此引出一个现时值得有计划的话题：当流动性（负面）和产业周期（正面）出现背离时，市集更敬重哪一个？

参考2000年的科网，现时有哪些对高油价和通胀脱敏、功绩能够安详高增长的品种？

（一）1998-2000年：安详的产业高景气，不错治服高油价和加息

1.分母端：科索沃干戈、油价抬升，激发流动性紧缩

1999年，地缘干戈和油价，使“金发女孩”叙事有冲击。亚洲金融危境收尾之后，人人通缩周期回转，商品价钱启动回暖。此外，1999年头OPEC与非OPEC长入减产，疏浚上科索沃干戈爆发（1999年3-6月），油价从10好意思元/桶执续涨到30多好意思元/桶。此时，好意思国的CPI通胀也赶快昂首，好意思联储于1999年6月重新进入加息周期，联邦基金利率由4.75%加至2000年5月的6.5%。

2.分子端：“千年虫”换机潮相沿的高景气预期，并对油价和加息脱敏

但股市弘扬、尤其是科网并未受到紧缩预期的影响。科索沃干戈（1999.3-1999.6）->油价抬升->好意思联储加息(1999.06-2000.05)->经济受到扼制->科网泡沫任性(2000.3)，这一历程并不是一蹴而就。

1999年股市强劲的中枢原因，是“千年虫”激发的换机潮，关于好意思国科网产业链的基本面变成强劲的相沿。

从瞎想机硬件的需求周期来看，1990-1995年是人人PC出货量执续攀升的高速浸透阶段，但在1996-1997年如故启动出现增长减慢、需求放缓的疲态。

然则，“千年虫”叙事的出现，使得1998-1999年科网产业链（就业器、大型机、PC、软件）出现了一波更换更新潮，赶快扭转了科网产业、人人投资者关于改日需求高增长的预期。

下表可见，千年虫叙事自1996-1998年发酵，主流媒体宣传、总统发表谈话、好意思国政府机构爱好，金融、医疗、军工、政府系统优先建筑硬件与系统bug，带来1998-1999年科网产业链的订单繁茂。

从上市公司的功绩弘扬也印证了Y2K的影响。1997-1998年，科技巨头的基本面如故有所下滑；但Y2K带来的订单爆发预期，变成了1998-1999年科网龙头“移时的繁茂”，且这种上市公司的景气和油价、加息环境脱敏。

ROE来看：在1990-1996年，科网龙头公司大宗能实现40%以上的ROE水平；在1997-1998年，跟着网民增长速率、PC出货量增速的下滑，科技龙头的ROE启动下降；1999年，受Y2K激发的老本开支飞腾，科网公司的ROE出现移时企稳回升、但在2000年之后出现更猛进度的回落。

从EPS增速来看：1999年，戴尔净利润增速55%，微软73%，IBM22%，英特尔21%，均保管高增或较1998年大幅提速。

3.从1999-2000年科网弘扬来看：安详的基本面高增，治服了高油价和加息，科网估值泡沫化

1999年的市集弘扬：科网景气度的高增，盖过了油价和加息的影响，估值泡沫化。

纳斯达克100指数（龙头）在1999年的EPS增速为60%，对应PE（TTM）95x，对应动态PE 65x。1999年是科网泡沫化加重的一年，由于预期千禧年的到来会进一步驱动小企业/个东说念主的换机周期，科网功绩的繁茂治服了利率抬升的影响，纳指创出新高。

而到了2000年：当基本面高增不成执续、临了一根稻草也不错压垮骆驼。

“千年虫”并未爆发，媒体褒贬这是科技公司捏造的“世纪骗局”。2000年3月的科网高点，看似由“微软反把持”戳破泡沫，实则是基本面的负向螺旋。

企业提前干预的换机/系统升级，透支了改日2-3年的行业需求，2000年3-4月科网龙头清晰的财报数据大面积miss，一些.com公司启动收歇。

在2000年底，好意思国瞎想机电子居品的库存达到了历史级别的最岑岭，存货积压进一步压制了改日的功绩弘扬。至2001年，纳指100指数的利润增速从1999年的60%跌至 -50%，科网传说就此隔断。

（二）回到当下：抛开零乱与高油价，哪些行业改日可能保执安详高景气？

现在光通讯等国外AI链27年能见度加深，仍是笃定的景气地点，亦然现时机构的主仓位所在，不外其与现时中东干戈变化相对挂钩（油价→好意思国利率环境→好意思国AI→国内供应链），短期波动率仍难以遏抑。

参考科网夙昔的教化，寻找一些改日能保执安详高景气的行业，与地缘和高油价相对脱敏，不管下一阶段好意思伊样式怎样演绎，齐具备竖立上的上风。

从遏抑组合波动率和对冲的角度，咱们提议在国外算力之余，赓续竖立两个基本面自身便处于朝上趋势中、且受油价影响较小的β地点：储能链（逆变器/锂电链）、国产AIDC链（尤其是字节链）。

1. 储能链：国外看欧洲、澳洲的户储复苏，国内看锂电链条复苏。

国外户储方面，放弃25年三季报，储能逆变器公司处于盈利承压+产能库存去化的左侧状态。

至26年，欧洲、澳洲多国推出户储刺激战术，或能驱动中国出口配套公司26年逆境回转。高频出口数据来看，1-2月我国逆变器出口高增。

因此，抛去油价身分，储能逆变器本就处于逆境回转通说念中。油价引至的欧洲动力担忧仅仅加快了关连逻辑的演绎。

国内大储方面，26年有望装机高增，驱动锂电及上游材料开发逆境回转。至25三季报和年报预报，产业链各设施的公司赓续展现了回转趋势，见到利润增速的拐点。瞻望看，锂电链条的加价和订单也可能赓续罢了至一季报的高增。

2. 国产AIDC链：推理侧需求爆发之下，AIDC建设有望加快，带动产业链高卑劣高增。

由于算力卡的遏抑，国内AI发展相对滞后国外1-2年。需求侧看，25年如故启动不雅测到Tokens的爆发（以豆包为代表）。进入26年，跟着芯片供给侧瓶颈的迟缓掀开，以及推理侧需求的进一步加快，国产AIDC的建设也有望加快，并对产业链高卑劣变成拉动，约略会复刻北好意思AI 25年的叙事。其中，咱们重心推选字节产业链。

本文起首：晨明的策略深度念念考

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